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Los operadores de los mercados financieros conocen bien el momento crítico que se produce cuando vencen trimestralmente las opciones sobre acciones, las opciones sobre índices y los futuros sobre índices. Los reguladores han aprendido a convivir con los episodios de inestabilidad que suelen acompañar a este vencimiento. Sin embargo, los responsables políticos se enfrentan ahora a una situación mucho más delicada, que lleva años gestándose y que podría resultar mucho más peligrosa y difícil de controlar.
El primer ingrediente es el crecimiento explosivo de la intermediación financiera fuera del sistema bancario (“intermediación financiera no bancaria”), que comprende un extenso universo de fondos de crédito privados, fondos de cobertura, vehículos del mercado monetario y estructuras vinculadas a seguros. Muchos operan, en parte, como bancos, pero con una supervisión mínima desde la perspectiva de la estabilidad financiera.
El segundo ingrediente es el implacable aumento de la deuda pública en las principales economías, agravado por la fragmentación geopolítica y las crecientes tensiones que dejan poco margen para errores políticos.
La última parte de la receta consiste en la paralización de la implementación —o la reversión total en algunas jurisdicciones— de las reformas regulatorias promulgadas tras la crisis financiera de 2008.
En un nuevo informe del G30, mostramos cómo estos componentes se han convertido en una mezcla explosiva. Mientras No prevemos una crisis inminente —es imposible predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos—, pero sí observamos que las señales de alerta se multiplican y que el margen de maniobra para la acción preventiva se reduce.
Las tensiones son más evidentes en el crédito privado, ya que los reembolsos minoristas en fondos cotizados se están acelerando y acaparando titulares. A medida que caen las cotizaciones de diversas empresas de desarrollo empresarial, se exige a los patrocinadores que apoyen sus vehículos de crédito.
Es cierto que la cantidad de dinero involucrada hasta ahora sigue siendo manejable, y la base de inversores es lo suficientemente diversa como para absorber las pérdidas de excesos pasados. Pero los efectos indirectos en el sistema bancario son inevitables, como sabemos por el colapso en 2021 de Archegos, una oficina familiar de 10 mil millones de dólares, y Greensill, una empresa de financiación de la cadena de suministro que quebró como resultado de los préstamos de alto riesgo que había otorgado. Si bien algunos prestamistas aprendieron las lecciones correctas de estos episodios, otros, evidentemente, no lo hicieron, como lo demuestran las quiebras de First Brands, un grupo de autopartes que cayó en parte debido a una financiación opaca y poco transparente de entidades no bancarias, y la prestamista de préstamos automotrices de alto riesgo Tricolor.
La opacidad del crédito privado agrava aún más la situación. Los datos sobre este tipo de préstamos que se divulgan a los organismos supervisores y al público suelen ser escasos y de baja calidad. Con demasiada frecuencia, tanto los reguladores como los mercados actúan a ciegas.
Pero la vulnerabilidad más profunda reside en los mercados de bonos soberanos, que en última instancia representan un riesgo mucho mayor y más sistémico para el sistema financiero global. Los volúmenes emitidos y absorbidos por los inversores en estos mercados han alcanzado niveles asombrosos.
Entre 2008 y 2021, las compras de los bancos centrales representaron el 63 por ciento del aumento de la deuda soberana del G7; sin embargo, este apoyo se ha retirado desde entonces. Con la reducción de los balances de los bancos centrales y la capacidad de los bancos comerciales al límite, la absorción del creciente exceso de deuda recae en los volátiles prestamistas no bancarios.
Esta preocupación no es hipotética. En múltiples ocasiones durante la última década, las crisis en los fondos de cobertura, las elevadas exigencias de margen y garantías, así como la escasez de liquidez en los fondos de inversión, han provocado disfunciones en los principales mercados de bonos. La crisis desencadenada por el presupuesto de recortes fiscales de 2022, sin financiación, de la ex primera ministra británica Liz Truss, constituye un claro ejemplo. Los bancos centrales se han visto obligados en varias ocasiones a intervenir con inyecciones masivas de liquidez para evitar el colapso sistémico.
Pero este tipo de intervenciones suelen provocar graves efectos secundarios adversos que hacen que los bancos centrales se muestren reacios a intervenir de nuevo. Esto es especialmente cierto cuando las perspectivas de inflación no justifican una flexibilización monetaria.
¿Qué se puede hacer? El progreso en materia de regulación y supervisión alcanzado desde 2008 es real, pero incompleto. La tarea más importante ahora es mantener una regulación sólida y una supervisión rigurosa.
Esto implica someter a pruebas de estrés no solo a los bancos, sino también a otros componentes sistémicos del sistema financiero para identificar vulnerabilidades. También implica un mejor uso de los datos. A menudo, las vulnerabilidades peligrosas pueden detectarse utilizando la información que los supervisores ya poseen, pero las agencias deben mejorar la forma en que comparten sus conocimientos entre diferentes jurisdicciones y países.
En cuanto al apalancamiento financiero, la necesidad de actuar es evidente. No hay razón válida para permitir que los fondos de cobertura operen con apalancamiento 200 veces superior a su propio capital, ni con márgenes de tan solo 50 puntos básicos (e incluso negativos). Deben imponerse requisitos mínimos de margen y margen, y reforzarse la supervisión, no relajarla.
Además, la infraestructura que sustenta los mercados de bonos del Tesoro estadounidense —la más profunda y de mayor importancia sistémica del mundo— requiere atención urgente. Si bien durante años se han escuchado peticiones para lograr sistemas de negociación y liquidación más robustos, el progreso ha sido mínimo.
No nos equivoquemos: la actual combinación de riesgo elevado, impulso desregulador y escasa cooperación internacional hace improbable que las medidas preventivas oportunas sean suficientes. Las autoridades financieras deben planificar para una crisis y medidas correctivas, no solo esperar a evitarla.
En este contexto, cabe un optimismo cauteloso. Los principales bancos centrales del mundo han demostrado una considerable capacidad de adaptación en momentos de crisis. Si diseñan con antelación mecanismos de liquidez para las instituciones no bancarias, tendrán mayores posibilidades de brindar apoyo específico, en lugar de repetir las intervenciones indefinidas del pasado.
Estos mecanismos deben contar con condiciones de acceso estrictas, precios cuidadosamente fijados y cláusulas de caducidad firmes. El Mecanismo de Recompra Contingente para Instituciones Financieras No Bancarias del Banco de Inglaterra ofrece un modelo útil.
Pero nada de esto es posible sin voluntad política, idealmente ejercida de forma cooperativa entre las principales jurisdicciones. En el contexto fragmentado actual, esto puede sonar a utopía. Sin embargo, es un precio pequeño a pagar para romper el ciclo de auge y caída, y mucho menor que el costo de afrontar la próxima crisis financiera.
Los autores, Agustín Carstens es exgobernador del Banco de México, fue gerente general del Banco de Pagos Internacionales; Stijn Claessens es investigador ejecutivo en la Escuela de Administración de Yale; Klaas Knot, es expresidente del Banco Central de los Países Bajos y expresidente del Consejo de Estabilidad Financiera, es investigador visitante distinguido en el Instituto Peterson de Economía Internacional.
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