Hace aproximadamente un año, la idea de que la inversión especulativa había creado una «burbuja de IA» comenzó a afianzarse y pronto se convirtió en una opinión generalizada. Dado que las burbujas siempre estallan, ahora se teme que el tiempo se esté agotando para esta.
La interacción entre el despliegue de la IA y la especulación financiera puede analizarse independientemente del debate entre los pesimistas y los aceleracionistas sobre si la IA generativa acabará con la humanidad o inaugurará una era dorada de abundancia. De hecho, tanto el auge como la burbuja podrían terminar antes de que se resuelva ese debate.
En una reciente publicación de blog, Noah Smith analizó cómo las enormes inversiones en infraestructura y capacitación en IA están transformando la relación entre la economía real y el sistema financiero. A medida que las grandes empresas tecnológicas dependen cada vez más de préstamos para financiar esas inversiones, observó, tendrán que generar ingresos y flujos de efectivo cada vez mayores para justificarlas.
Esto convierte este momento en una buena oportunidad para mirar más allá del actual auge de la IA y adoptar una perspectiva a largo plazo sobre las burbujas financieras. En mi libro de 2018, Haciendo capitalismo en la economía de la innovación, propongo un marco para comprender la dinámica que impulsa las burbujas y sus posibles consecuencias.
La primera “ley” de las burbujas es que cualquier activo negociable puede convertirse en objeto de especulación. La demanda especulativa puede elevar la valoración de cualquier activo a niveles desvinculados de los flujos de efectivo —pasados, presentes o futuros— que representan su valor fundamental. Este fenómeno se remonta a la dinámica de los mercados financieros, poblados por inversores que desconocen y no pueden conocer el futuro. Conscientes de que nadie más puede conocerlo, los participantes del mercado observan las acciones de los demás y las imitan. Cada inversor intenta racionalmente anticipar el comportamiento de sus pares, generando así el ejercicio colectivo de irracionalidad que denominamos burbuja.
John Maynard Keynes plasmó magistralmente esta dinámica en su metáfora del concurso de belleza: “La inversión profesional puede compararse con esos concursos periodísticos en los que los participantes tienen que elegir los seis rostros más bonitos de entre cien fotografías, y el premio se otorga al participante cuya elección se corresponde más con las preferencias medias del conjunto de los participantes; de modo que cada participante tiene que elegir, no los rostros que él mismo considera más bonitos, sino aquellos que cree que tienen más probabilidades de gustar a los demás participantes, que están analizando el problema desde el mismo punto de vista”.
Burbujas bidimensionales
Ni los cambios regulatorios ni los avances tecnológicos han alterado esta dinámica básica. Pero si bien las burbujas son omnipresentes, no todas son iguales. Me ha resultado útil distinguirlas en dos dimensiones. La primera es el foco de la especulación. ¿Pueden los activos cuya inversión especulativa financia la expansión de la capacidad productiva de la economía? Este fue el caso de la fiebre ferroviaria del siglo XIX, el auge económico de los «Felices Años Veinte» que financió la construcción de la red eléctrica estadounidense y, más recientemente, la burbuja de las puntocom que financió el despliegue global de internet a finales del siglo XX.
En contraste, la burbuja de los tulipanes holandeses de la década de 1630 giró en torno a los bulbos de tulipán, que resultaron ser claramente improductivos. Tras unos 15 años de experimentación y bombo publicitario, puede decirse prácticamente lo mismo de las criptomonedas. El sector inmobiliario, tanto comercial como residencial, también ha sido objeto de repetidos auges especulativos. El gran auge crediticio de 2005-2008, amplificado por las finanzas matemáticas modernas mediante una variedad aparentemente infinita de estructuras de crédito derivadas, es el ejemplo más reciente de una burbuja totalmente improductiva.
Las burbujas productivas tienen la misma probabilidad de estallar que las improductivas. Tarde o temprano, los fundamentos económicos se imponen. A medida que los flujos de efectivo implícitos en las valoraciones de los activos no se materializan, cada vez más inversores reconocen que dichas valoraciones no pueden sostenerse hasta que se alcance un punto de inflexión. El colapso puede desencadenarse por una quiebra de gran repercusión, como la de Jay Cooke & Co. en Nueva York en 1873. O puede ser consecuencia de una convicción menos dramática, pero en última instancia decisiva, de que «ya basta», como ocurrió en la primavera del año 2000. En cualquier caso, la burbuja estalla.
La segunda dimensión de las burbujas es el origen de la especulación, que cobra especial importancia cuando estallan. ¿Se financió la burbuja principalmente a través de los mercados de acciones y bonos de alto rendimiento, relativamente poco apalancados? ¿O acaso la especulación penetró en el sistema bancario central que financia el capital circulante de las empresas y el sector inmobiliario, que representa gran parte del patrimonio neto de trabajadores y consumidores?
En un artículo de 2015, Òscar Jordà, Moritz Schularick y Alan M. Taylor analizaron 140 años de datos financieros históricos y concluyeron que «lo que hace peligrosas a las burbujas es el papel del crédito». Sus hallazgos coinciden con la distinción que destacaron el exgobernador de la Reserva Federal, Frederic Mishkin, y otros responsables políticos tras la crisis financiera de 2008. Mientras que las «burbujas de ‘exuberancia irracional’ pura y sin apalancamiento» pueden «representar una amenaza limitada para la estabilidad financiera o las perspectivas macroeconómicas», el aumento de los precios de los activos y el creciente apalancamiento se refuerzan mutuamente durante las «burbujas de auge crediticio».
Cuando estallan las burbujas crediticias, explicó Mishkin, «el desapalancamiento resultante deprime el gasto empresarial y familiar, lo que debilita la actividad económica y aumenta el riesgo macroeconómico en los mercados crediticios». Esta fue, en gran medida, la historia de la crisis de 2008 y la Gran Recesión. De hecho, cuando estalló la burbuja de las puntocom en el año 2000, WorldCom y Global Crossing —las dos principales constructoras de las redes de fibra óptica que transportaban el tráfico de internet— quebraron, e incluso los altos ejecutivos de WorldCom fueron encarcelados por fraude. Pero estas inversiones en infraestructura se habían financiado con bonos basura, no con crédito bancario. Por lo tanto, las consecuencias económicas fueron limitadas y pudieron gestionarse mediante la política monetaria convencional.
La búsqueda de las aplicaciones estrella de la IA
Históricamente, cuando estallaban las burbujas productivas, la infraestructura que financiaban permanecía intacta. Nadie desmantelaba las vías del ferrocarril, las redes eléctricas ni las centrales, ni desenterraba los cables de fibra óptica. Si bien los pioneros de cada época perdían grandes cantidades del capital de sus inversores, quienes les siguieron desarrollaron con el tiempo las aplicaciones revolucionarias y cosecharon los frutos.
Para los ferrocarriles, la clave del éxito fue la venta minorista por correo, impulsada por Montgomery Ward y Sears Roebuck en la década de 1880 y posible gracias al desarrollo de Railway Express. La electrificación tardó mucho más: transcurrieron 50 años entre la inauguración de la primera central eléctrica por Edison en 1882 y el momento en que la electrificación de la industria manufacturera produjo el mayor crecimiento de productividad en la historia de Estados Unidos. Durante ese tiempo se desarrolló la red eléctrica regional y se inventó el motor de accionamiento unitario.
De manera similar, la red troncal de fibra óptica instalada durante el auge de las telecomunicaciones de la década de 1990 encontró su aplicación estrella en la transmisión de contenido en streaming, pero solo después de que el acceso a la banda ancha se generalizara y los avances en los algoritmos de compresión de datos la hicieran viable.
Aquí es donde la historia de las tecnologías de propósito general anteriores ofrece una lección para el auge actual de la IA. No es demasiado pronto para concluir que la IA generativa aportará mejoras significativas en la productividad en una amplia gama de aplicaciones. En otras palabras, podemos esperar que el frenesí actual se recuerde como una burbuja productiva. Pero, ¿llegarán esas mejoras con la suficiente rapidez y serán lo suficientemente importantes como para justificar las enormes inversiones que ya se están realizando en infraestructura de IA, por no hablar de los cientos de miles de millones en compromisos que se han anunciado?
Nos encontramos en un período de experimentación por ensayo y error, del tipo que Geoffrey A. Moore describió durante la revolución informática hace una generación. Identificar aplicaciones valiosas, y mucho menos aplicaciones que superen a las mejores del mundo, lleva tiempo, y se necesitan invenciones complementarias para adaptar las tecnologías de propósito general. para usos particulares. Otra posible causa de retraso es la necesidad de asegurar contra los riesgos de usar IA en numerosos dominios, desde la medicina hasta los vehículos autónomos. De hecho, otro factor que ralentiza el desarrollo es la necesidad de asegurar los centros de datos y las centrales eléctricas que los respaldan.
Ralentizar la carrera por obtener beneficios
Dado que el momento oportuno lo es todo tanto para las burbujas productivas como para las improductivas, el seguimiento del apalancamiento es fundamental para la inversión en IA. Resulta alentador que muchos observadores estén haciendo precisamente eso, y hay indicios de que los mercados financieros están empezando a prestar atención. CoreWeave reciente La caída de las ventas es un claro ejemplo de ello.
Con el auge de la inversión, la financiación de la IA se ha vuelto cada vez más compleja y dependiente del apalancamiento. La denominada «financiación circular», ejemplificada por la financiación que Nvidia hace tanto de las grandes empresas tecnológicas como de sus clientes (los desarrolladores de grandes modelos de lenguaje), genera gran preocupación, hasta el punto de que cuenta con su propia entrada en Wikipedia. La creciente dependencia del crédito privado para financiar el desarrollo actual, con los propios prestamistas pidiendo préstamos a los bancos, está acercando la burbuja de la IA al núcleo del sistema financiero.
Es posible que la burbuja de la IA se desinfle en lugar de estallar. En ese caso, la desaceleración del crecimiento entre los proveedores de LLM, especialmente Anthropic y OpenAI, junto con los retrasos y cancelaciones en la construcción de centros de datos, podrían ser, paradójicamente, buenas noticias para el sistema en su conjunto. El cambio radical en la percepción pública de los centros de datos también está atenuando la euforia irracional que recibió el lanzamiento de ChatGPT hace cuatro años.
Sin embargo, el riesgo de un colapso repentino y desestabilizador persiste. El historial de la administración Trump hasta el momento inspira poca confianza en su capacidad para manejar un estallido de la IA. Los inversores harían bien en recordar las palabras de Bernard Baruch, el icónico economista de mediados del siglo XX. Especulador y asesor presidencial. Cuando le preguntaron cómo había amasado su fortuna, respondió: «Vendiendo demasiado pronto».
El autor es profesor afiliado distinguido de Economía en la Universidad de Cambridge y autor de “Doing Capitalism in the Innovation Economy” (Cambridge University Press, 2018).
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