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Tres destacados economistas, Peter Ireland, Stephen Miran y Nouriel Roubini, acaban de publicar un documento con la intención de influir en Kevin Warsh, el nuevo presidente de la Reserva Federal, quien estudió con Milton Friedman en Stanford. Miran, expresidente del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca y exgobernador de la Reserva Federal, y sus colegas buscan revivir la famosa doctrina de Friedman, el monetarismo, definida de forma general como un enfoque en la oferta monetaria, pero ahora revestida con la apariencia de un índice Divisia.
Casualmente, soy el único superviviente de quienes participaron en la supervisión monetaria en el Comité Bancario de la Cámara de Representantes de Estados Unidos desde 1975 en adelante, cuando el monetarismo estaba en pleno auge. Ireland, Miran y Roubini hacen referencia a un texto que recuerdo bien: la instrucción legal de 1977 que establecía que la Reserva Federal debía “mantener un crecimiento a largo plazo de los agregados monetarios y crediticios acorde con el potencial a largo plazo de la economía para aumentar la producción, a fin de promover eficazmente los objetivos de máximo empleo, precios estables y tipos de interés moderados a largo plazo”.
Esa magnífica formulación se remonta a principios de 1975 y fue obra (principalmente) de dos monetaristas acérrimos del personal del Comité Bancario de la Cámara de Representantes. Ambos eran doctores por la Universidad de Chicago y discípulos de Friedman. Ambos eran demócratas y ambos se llamaban Bob: Weintraub y Auerbach.
Me incorporé al equipo poco después de que se aprobara la resolución de supervisión y era la oveja negra del trío: discípulo del keynesiano británico Nicholas Kaldor e hijo de aquel famoso adversario de Friedman, mi padre, John Kenneth Galbraith.
Nuestro objetivo común era obligar a la Reserva Federal a informar periódicamente al Congreso, y específicamente a nosotros. Hasta entonces, la Reserva Federal no tenía la obligación de hacerlo, y sus procedimientos eran poco transparentes. El instrumento principal, la tasa de los fondos federales, era secreto: los mercados tenían que adivinar. Pero el crecimiento monetario y crediticio sí podía ser objeto de debate, por lo que esto se incluyó en la ley. Se podía solicitar a la Reserva Federal (y de hecho se le solicitó) que informara sobre los rangos objetivo para el crecimiento de los diversos agregados, de acuerdo con su pronóstico para el PIB real (ajustado a la inflación), la inflación y el empleo.
El lenguaje que apuntaba a la política monetaria era (y sigue siendo) prácticamente irrelevante. «Conmensurable» no es lo mismo que «proporcional», y «a largo plazo» permite desviarse de cualquier rumbo establecido. El lenguaje simplemente ordena a la Reserva Federal que siga una política para mantener la producción a la par con su potencial, que es precisamente lo que especifica el lenguaje operativo sobre empleo, precios y tasas de interés. Pero era crucial desde el punto de vista político, y mis colegas monetaristas estaban satisfechos.
A continuación, se produjo otro debate sobre la base para cada rango objetivo de dinero y crédito.
Inicialmente, la Reserva Federal quería actualizar la base trimestralmente, dejando atrás sus errores. Eso era, por supuesto, absurdo. Finalmente, especificamos —y la Reserva Federal aceptó— un proceso anual, con una revisión a mitad de año, que se convirtió en el procedimiento “Humphrey-Hawkins”. Desde entonces, la Reserva Federal ha presentado informes periódicos al Congreso.
Los requisitos de presentación de informes no impidieron que las cifras de la oferta monetaria se desviaran de sus rangos objetivo año tras año. En última instancia, contribuyeron a evidenciar la inutilidad de establecer objetivos de crecimiento monetario.
Desde entonces, la Reserva Federal ha pasado (como observan Ireland, Miran y Roubini) del breve y violento período de política monetaria de Paul Volcker a una forma vaga de «objetivo de inflación» y, ahora, al control directo (fijación de precios) de las tasas de interés a corto plazo, combinado con elaboradas declaraciones públicas. Las cifras de la oferta monetaria han caído en desuso, mientras que el banco central, que se proyecta al público y marca tendencias a nivel mundial, ha dado lugar a toda una industria de semánticos que analizan minuciosamente cada punto y coma en la «orientación prospectiva».
En mi opinión, Warsh tiene razón (al igual que Ireland, Miran y Roubini) al reducir la verborrea, dejando temporalmente sin trabajo a los expertos en política monetaria. Como ya establecimos en 1975, la Reserva Federal es una entidad creada por el Congreso, y la responsabilidad de su supervisión recae en este. La Reserva Federal debería hablar menos y el Congreso debería exigir más.
Ireland, Miran y Roubini van más allá y defienden un “monetarismo suave” en el que las tasas de crecimiento de un índice monetario —los diversos agregados ponderados por grados relativos de liquidez, al estilo de Divisia— se utilizan para evaluar las presiones inflacionarias. Pero esto presenta dos dificultades. En primer lugar, como reconocen, el vínculo entre el dinero y la inflación depende de una “velocidad” razonablemente estable, una premisa difícil de defender. Si la velocidad del dinero no es estable —y ciertamente no lo fue durante la pandemia de covid-19 ni en muchas otras ocasiones—, la “teoría cuantitativa” no puede utilizarse para fundamentar las políticas.
El segundo problema es uno que he abordado extensamente en otros trabajos. El punto esencial es que los autos usados, las viviendas existentes y otros activos de capital (como los precios de las acciones) no se incluyen correctamente en la medida de «inflación» que Friedman y otros teóricos cuantitativos emplearon en su ecuación. Los monetaristas se preocupaban por los precios de los bienes recién producidos, no por aquellos que el público ya posee y con los que intercambia.
Pero los precios de los bienes nuevos no subieron como lo hicieron los de los coches y las viviendas de segunda mano durante la “cuasi-inflación” de 2021 y 2022. Por lo tanto, Ireland, Miran y Roubini se equivocan al vincular el aumento de la oferta monetaria provocado por las ayudas por la covid-19 con la “inflación” en el sentido teórico correcto del término. Definir y medir la inflación adecuadamente sería un tema excelente para uno de los grupos de trabajo que Warsh ha estado reuniendo.
En resumen, si bien el índice Divisia puede ayudar a medir el dinero, la velocidad de circulación sigue siendo inestable y la inflación aún se mide de forma errónea. Por lo tanto, el monetarismo, sea moderado o no, seguirá muerto.
El monetarista más dogmático del Congreso durante la década de 1970 fue otro demócrata, el senador William Proxmire, quien había obligado a la Reserva Federal a enviar cartas periódicas siempre que el crecimiento de M1 (la forma más líquida de dinero) estuviera por debajo del 2 por ciento o por encima del 6 por ciento, la directriz preferida de Friedman en aquel entonces. Poco después de dejar el Comité Bancario de la Cámara de Representantes a principios de 1981 para convertirme en director ejecutivo del Comité Económico Conjunto, el enlace de la Reserva Federal con el Congreso, Don Winn, pasó a preguntar si podían dejar de enviar esas cartas. Acepté con gusto. No informé a Proxmire, quien nunca se percató.
El autor es catedrático de Relaciones entre Gobierno y Empresas en la Escuela de Asuntos Públicos LBJ de la Universidad de Texas en Austin. Su próximo libro es El poder de destruir: cómo la mala economía impulsó el declive estadounidense ( University of Chicago Press, 2026).
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