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Japón parece estar al borde de una crisis cambiaria y de mercado de bonos en toda regla. Si bien las autoridades japonesas gastaron más de 70 mil millones de dólares en mayo para apuntalar el yen, la moneda se ha desplomado a su nivel más bajo en 40 años y se estima que está al menos un 15 por ciento infravalorada frente al dólar estadounidense. Mientras tanto, los rendimientos de los bonos japoneses a largo plazo se han disparado a máximos de varias décadas tras el fin de la política de control de la curva de rendimiento del Banco de Japón. Y sin señales de que Japón vaya a abordar pronto las causas subyacentes de la espiral descendente de su moneda, hay motivos de sobra para temer que la crisis se agrave.
Los desafíos actuales de Japón deberían servir de advertencia para otros países que parecen estar encaminados hacia niveles insostenibles de deuda pública, especialmente Estados Unidos, Francia, Italia y el Reino Unido. Al fin y al cabo, una crisis económica y financiera en un país suele atraer la atención del mercado hacia otros países que enfrentan problemas similares. Esto ocurrió sin duda con la crisis monetaria asiática de 1997, cuando la devaluación de la moneda tailandesa desencadenó devaluaciones similares en Indonesia, Malasia, Filipinas y Corea del Sur. También sucedió con la crisis de la eurozona en 2010, cuando la crisis de la deuda soberana griega desencadenó crisis similares en Irlanda, Italia, Portugal y España.
Parece haber dos factores principales que explican los problemas de Japón en sus mercados de divisas y bonos: sus finanzas públicas insostenibles y sus tipos de interés relativamente bajos (en comparación con los de Estados Unidos). Con un 230 por ciento, Japón tiene, con diferencia, la mayor relación deuda pública/PIB entre los países del G7, y aún mantiene un déficit presupuestario primario, lo que agrava la deuda existente. A esto se suma la disminución y el envejecimiento de la población japonesa, así como un gobierno que ha pasado de aspirar a un superávit presupuestario primario anual a una política de estabilización de la deuda a medio plazo más ambigua. ¿Acaso sorprende que los mercados estén cada vez más preocupados por la trayectoria de la deuda pública del país?
No ayuda que Sanae Takaichi, la nueva primera ministra de Japón, parezca desinteresada en sanear las finanzas públicas del país a corto plazo. Entre sus primeras medidas de política económica, aprobó un presupuesto suplementario que incrementó los subsidios a la energía en respuesta al impacto en los precios internacionales del petróleo provocado por el cierre del estrecho de Ormuz.
La elevada deuda de Japón dificulta que el Banco de Japón (BOJ) eleve los tipos de interés, incluso en un momento en que la inflación parece acelerarse. Un endurecimiento de la política monetaria solo agravaría los problemas de las finanzas públicas del país al aumentar los pagos de intereses. Mientras que el tipo de interés a corto plazo de la Reserva Federal de Estados Unidos se sitúa en el 3.5 por ciento, el tipo de interés oficial del BOJ es de tan solo el 1 por ciento.
Ese diferencial sigue incentivando a los inversores a endeudarse a bajo costo en yenes japoneses y a prestar en activos denominados en dólares con mayor rentabilidad (la llamada «operación de carry trade«). Esta situación se mantendrá mientras el yen siga depreciándose.
Pero vale la pena repetir el famoso aforismo de Herb Stein: si algo no puede durar para siempre, terminará. En principio, Japón podría abandonar su insostenible senda de deuda de forma ordenada si el gobierno diera un giro preventivo y oportuno en su política económica para evitar una crisis cambiaria y de bonos. O podría hacerlo de forma desordenada si una crisis cambiaria y de bonos en toda regla obligara al gobierno a actuar. Eso fue lo que ocurrió en el Reino Unido en 2022 en respuesta a las desacertadas medidas presupuestarias de la primera ministra Liz Truss. Desafortunadamente, todos los indicios apuntan a que Japón se dirige en esta dirección.
La creciente crisis del mercado de bonos y de la moneda japonesa sin duda atraerá la atención hacia otros países con finanzas públicas problemáticas, y especialmente hacia Estados Unidos. Con una relación deuda/PIB cercana al 100 por ciento, Estados Unidos es considerablemente menor que Japón; sin embargo, el país se encamina a mantener un déficit presupuestario superior al 6 por ciento del PIB durante un período prolongado. Esto significa que su ratio de deuda pronto alcanzará su nivel más alto desde el final de la Segunda Guerra Mundial.
Peor aún, otros factores hacen que Estados Unidos sea más vulnerable a una crisis en el mercado de bonos. Consideremos, por ejemplo, que los extranjeros poseen alrededor de un tercio de todos los bonos del Tesoro en circulación, y que el gobierno depende cada vez más de los fondos de cobertura en lugar de los tenedores de bonos más estables (como las compañías de seguros y los fondos de pensiones) para cubrir sus necesidades de endeudamiento.
En definitiva, países altamente endeudados como Estados Unidos, Francia, Italia y el Reino Unido tienen motivos de sobra para abordar la fragilidad de sus finanzas públicas. La posibilidad de que se produzcan repercusiones derivadas de una crisis temprana en el mercado de divisas y bonos de Japón ha hecho que esta tarea sea aún más urgente.
El autor es investigador sénior del American Enterprise Institute, exsubdirector del Departamento de Desarrollo y Revisión de Políticas del Fondo Monetario Internacional y ex estratega económico jefe de mercados emergentes en Salomon Smith Barney.
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