Las defensas externas del dólar han sido vulneradas

La justificación pública de Bessent para esta sorpresiva intervención fue que el yen está infravalorado y que Estados Unidos no desea una ronda de guerras de divisas en la que los países intenten impulsar sus exportaciones devaluando sus monedas. Tales conflictos tienen un fuerte eco histórico, dado su papel en la destrucción de la economía mundial y la amenaza a la paz internacional en la década de 1930. Las potencias aliadas victoriosas organizaron la Conferencia de Bretton Woods de 1944 precisamente para prevenir el tipo de proteccionismo y guerras de divisas que habían provocado la Segunda Guerra Mundial.

Pero las guerras de divisas resurgieron en la década de 1980, cuando el auge del dólar llevó a los estadounidenses a creer que el yen (junto con el marco alemán) estaba infravalorado. Estas sospechas generaron numerosas investigaciones académicas sobre la eficacia de las intervenciones cambiarias. El consenso general fue que no lo son. Una sola intervención podría influir en los mercados durante un breve periodo, pero a largo plazo, los fundamentos económicos se restablecerán y las presiones del mercado volverán. La única solución duradera es modificar las políticas vigentes.

Tanto en la década de 1980 como ahora, un intento de Japón por abordar los problemas fundamentales implicaría tasas de interés más altas y quizás también una contracción fiscal, mientras que Estados Unidos, simultáneamente, reduciría las tasas de interés y emitiría menos deuda (lo que implicaría su propia contracción fiscal). Sin embargo, es poco probable que ninguna de las partes emprenda tales medidas. La primera ministra japonesa, Sanae Takaichi, ha dejado claro que considera que las tasas de interés son suficientemente altas; y, salvo una drástica recesión económica, una reducción de las tasas estadounidenses solo alimentaría la euforia bursátil y la preocupación por la inflación.

Tal como predice la teoría económica, el yen ya ha comenzado a depreciarse nuevamente tras su fuerte subida posterior a la intervención. Se necesitarán cada vez más intervenciones para lograr el efecto cambiario deseado por Bessent, pero los mercados las recibirán con creciente escepticismo. Dado que todos saben cómo se desarrollan las intervenciones, estas suelen reservarse para situaciones de mercado extremas. Desde el desastre de Fukushima en 2011, Estados Unidos no ha vendido yenes, ni desde el punto álgido de la crisis financiera asiática de 1997-98 ha comprado yenes.

En cualquier caso, los temores a guerras cambiarias y comerciales probablemente no reflejen el verdadero motivo de la administración Trump, considerando que ha estado siguiendo abiertamente las tácticas de los años treinta en materia de aranceles. Tampoco deberíamos creer la propia explicación de Trump: que apuntalar el yen es una «señal de amistad» hacia un país que «ha sido muy bueno con nosotros, con la excepción, por supuesto, de Pearl Harbor». Por lo general, la medida de «amistad» del presidente es la balanza comercial, bajo el supuesto de que los países con superávit deben estar aprovechándose de Estados Unidos. Sin embargo, las exportaciones de bienes estadounidenses a Japón en 2025 totalizaron aproximadamente 82,100 millones de dólares, mientras que las importaciones procedentes de Japón alcanzaron los 149,800 millones de dólares.

Por su parte, Bessent ha mencionado, de forma bastante extraña, otras monedas infravaloradas junto al yen, como el won surcoreano y el renminbi chino. Pero si también le preocupan estas monedas, debería apoyar una importante reestructuración monetaria internacional, una revisión del sistema de Bretton Woods. En realidad, el único motivo genuino de Bessent y Trump es ayudar a Estados Unidos. En su intervención de agosto, el Tesoro estadounidense vendió euros en lugar de dólares porque quería dejar claro que no aprobaría que Japón (ni nadie más) se deshiciera de bonos del Tesoro estadounidense.

El enigma de por qué Estados Unidos está tan preocupado por la caída del yen tiene paralelismos históricos no con la década de 1930 ni con la de 1980, sino con la de 1960. En aquel entonces, el régimen de tipos de cambio fijos de Bretton Woods, diseñado para prevenir guerras de divisas que podrían convertirse en guerras reales, se encontraba bajo una presión creciente. Las reclamaciones sobre el dólar aumentaban como consecuencia del gasto militar estadounidense y la inversión en el extranjero, pero el país más vulnerable era el Reino Unido. Temiendo un efecto dominó en el que una crisis financiera en el Reino Unido pudiera desencadenar un ataque contra el dólar, los funcionarios estadounidenses llegaron a considerar la libra esterlina como su «perímetro de defensa exterior».

El yen desempeña hoy el mismo papel. La relación deuda pública/PIB de Japón es del 2.48 por ciento, lo que parece indicar el límite del gasto público. La cifra de Estados Unidos es del 12.2 por ciento, y los rendimientos de los bonos han estado subiendo durante todo el verano, lo que refleja la reticencia de los inversores a comprar más deuda pública, el atractivo de la inversión en IA y el deterioro de la situación fiscal estadounidense (que se vio agravada por la necesidad de reembolsar grandes sumas recaudadas por aranceles que posteriormente fueron derogados).

El aumento de los costos de endeudamiento dificulta la gestión del gobierno (en 2025, el servicio de la deuda estadounidense consumió más presupuesto que el gasto en defensa). Además, eleva las tasas de interés de las hipotecas, los préstamos para automóviles y las tarjetas de crédito, lo que aumenta la probabilidad de que los votantes se vuelvan en contra de los gobernantes en ejercicio.

Al ver venir el desastre, Bessent ya ha asumido un riesgo aún mayor, interviniendo en los mercados de bonos para reducir los tipos de interés a largo plazo más sensibles políticamente. Pero para ello se requiere una mayor emisión a corto plazo, lo que aumentará la oferta monetaria y la inflación. Cuando los mercados se den cuenta de la desesperación de los gobiernos actuales y futuros, los tipos de interés a largo plazo volverán a subir y la intervención de Bessent en el mercado de bonos habrá resultado inútil. Puede que ya esté ocurriendo: tras un impulso inicial a los precios de los bonos, parece estar gestándose un retroceso.

Bessent pretende que la deuda vuelva a parecer segura y barata, pero es poco probable que lo consiga. A finales del año pasado, intentó una táctica similar para debilitar la moneda iraní, argumentando que esto provocaría un cambio de régimen sin necesidad de intervención militar. ¿Considerará la gente de países que ven a Estados Unidos como una amenaza una estrategia parecida y lanzará un ataque contra el yen y el dólar? Se pueden imaginar peores maneras de provocar un cambio de régimen en Washington.

El autor es profesor de Historia y Asuntos Internacionales en la Universidad de Princeton, es autor, entre otras obras, de Seven Crashes: The Economic Crises That Shaped Globalization (Yale University Press, 2023).

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